在2026年10月初，中国的十年期国债收益率下滑至约1.69%，这一数字甚至比日本还低出将近一个半百分点。这个现象背后传递出什么信号？市场的反应显示出对未来经济的预期：很长一段时间内，中国可能将面临低通胀甚至是通缩的环境。在这种背景下，近期举行的五道口金融论坛上，多位知名经济学家如余永定、姚洋和李迅雷一致提出：在当前的低物价和低利率条件下，政府应当加大债务发行，借助财政扩张刺激经济，同时无需对国债过于敏感，因为“左口袋欠右口袋”的观念依然适用。然而，这种理论在今天的中国逐渐显得不合时宜。我更倾向于一种相反的看法：当前中国经济的真正瓶颈，并非在于债务发行的不足，而是数以百万亿计的乡土资产正制度性地“冻结”在各个村庄，未能转化为老百姓可支配的现金流。问题的根本在于这“沉睡的财富”，而绝非“债务的稀缺”。
首先，回顾一下债务的实际情况。2026年政府工作报告中规定的赤字率约为4%，赤字规模达到5.89万亿元，比前一年增加了2300亿元。此外，还包括超长期特别国债和地方专项债的联合。综合考虑中央和地方，显性与隐性债务，中国政府部门的债务总额与GDP的比重，早已超越90%，而这个比率仍在持续上升。纵观国际，这样的重债比例在某些国家看来仍算克制，日本的比例早已超过260%。然而，更值得我们关注的并不是绝对数字，而是边际效率——每增加一块钱的债务能产生多少持续的消费及真实的订单。根据我的判断，过去三到四年，这一边际效率显著降低。各类基建项目的回报率在不断下降，地方专项债的“趴账”现象频频见诸报端，而地方融资平台通过借新还旧的方式来维持运营，亦已成为常态。如果继续在此方向上加大力度，就如同对一个已经吃饱的人强行喂食。
“内债与外债”这一说法其实只对了一半——虽然内债不会直接引发汇率危机，但每年数万亿的利息将从财政中真实扣减，而每一分钱的削减，无疑都是对教育、医疗、养老及乡村发展的挤压。政府今天借的每一块钱，明天老百姓所获得的公共服务便少一块，这不是单纯的“左口袋”转移至“右口袋”，而是当前政府与未来纳税人之间的累债。更为关键的在于分配结构。现如今，债务资金的流向大多是自上而下：中央发债后分拨给地方，地方再转给平台公司，接着由平台公司转给总承包商，最后到达分包。然而，真正能转变成普通家庭稳定现金流的部分却微乎其微。试想一下，有哪个农民家庭能够因为专项债多发了一万亿而大胆取出已存十年的定期存款，购买新车或翻修房屋呢？并没有。在这条链条上资金在上层部分循环，而底层的池子依然干涸。因此，我们常常看到一种奇怪的现象：尽管M2余额早已突破330万亿，社融存量也达到了400万亿，但居民消费价格指数却始终上不去。货币虽然在不断发行，但未能有效下沉。 UED
那么，问题就来到了：为什么这些资金无法下沉？我的看法是，中国的普通百姓，尤其是超过5亿的农村户籍人口，真正缺失的不是现金流入口，而是能够变现资产的出口。城市居民为何敢于消费？因为他们手中的房产“活着”，能够进行抵押贷款、租赁，或在市场上出售。而农村的宅基地、承包地、山林和集体经营性资产——保守估计总额在数百万亿级别，尽管产权凭证数量庞大，但却无法跨越村庄的界限进行抵押，不能自由流转，也无法在银行兑换成一笔可用的经营贷。
此间隐藏着一个常被忽视的事实。根据最高人民法院2026年发布的涉农案件白皮书，数据显示，过去两年全国法院受理的宅基地相关纠纷年增幅接近20%。而在这其中，流转效力、继承资格和翻建审批三类纠纷占据了七成以上。这一现象的增多，并不是因为农民突然乐于诉讼，而是因为土地和房产的价值逐渐显现，但却无法顺畅变现。司法解释也明确指出，城镇户籍的子女可以继承父辈的农村房屋，但依据“房地一体”原则，只能按现状使用，翻建改建并不被允许，如果房屋在两年内未进行翻新，宅基地将被村集体收回。换句话说，这个房产对于继承人而言，成为了一个随着时间流逝而贬值的消耗品，而非可操作的资产。由此可见，内需为何难以振兴，根本原因在于农民并非不想消费，而是缺少可持续的现金流来源；他们不是不愿意投资，而是口袋里的资产无法转变为信用。如此一来，那双腿缺失的经济，如何能有勇气向前迈进？
即使我们通过加大货币发行，或刺激基建投资，但只要这一“冷库”的门未开启，内循环将始终无法转动。解决之道在哪里？我认为，未来应逐渐将货币发行的基准，从预期的税收，转移至当下真实存在的乡土资源资产之上。一条可行的路径或可如此设想：由国家设立专门的农村土地银行，利用全国范围内村集体所掌握的土地、山林及集体经营性资产作为价值基础，向各村集体经济组织注入约20万亿的种子资本。与此同时，在每个村集体内部，设立成员共担的资金互助社，农户可将承包经营权和集体分红权做抵押，向本村互助社借款。这种方式的必要性在于，土地和承包地的流转范围受到法律限制，必须在集体成员间进行，脱离熟人社会的信用约束，其资产要么无法激活，要么激活后会迅速流失，从而破坏土地的集体所有制。因此，应由农村自发孕育出一个适合当地的金融生态。种子资本的投入能够撬动多大的流动性？我们不妨参考成熟商业银行的杠杆倍数。 UED
